报告由国信证券发布，聚焦全球硫磺行业供需格局与价格趋势，核心结论为全球硫磺供需矛盾突出，价格有望持续上行，国内具备炼化产能及高硫天然气资源的企业将直接受益。
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- 产业链结构
硫磺主要伴生于油气开采及炼化过程，93% 用于制备硫酸，其余应用于二硫化碳制备、蔗糖脱色等领域。硫酸下游需求中，化肥用酸占比超 50%，钛白粉、己内酰胺、磷酸铁等化工品为重要耗酸领域。制酸工艺以硫磺制酸为主（全球主流），兼具流程简单、环保、余热回收便利等优势，冶炼烟气制酸、硫铁矿制酸为补充。
- 价格现状
2025 年 12 月国内固态硫磺现货价 4100 元 / 吨，同比上涨 165.37%；中东硫磺合同价从年初 163-165 美元 / 吨升至 495 美元 / 吨，折合人民币到岸价约 4250 元 / 吨，价格涨幅显著。
- 油气消费增速放缓
主流机构预测 2025 年原油需求增速仅 1% 左右，天然气消费增速 2%，化石能源消费疲软直接限制硫磺伴生产量增长。高硫原油主产区中东实施减产计划，OPEC 2026 年一季度暂停增产，伊朗受制裁导致原油产量持续下降，进一步减少硫磺供给。
- 俄罗斯产能受冲击
俄罗斯为全球第二大硫磺生产国，2025 年炼厂频繁遭袭，炼油产能日均减少超 100 万桶，硫磺生产与出口受阻，我国从俄进口硫磺量呈下降趋势，打破全球供需平衡。
- 其他供应来源增量不足
有色金属冶炼副产硫酸增速低位，2024 年全球主要有色金属矿石产量同比仅增长 0.59%；硫铁矿制酸因流程长、污染大，在海外逐步被淘汰，仅我国保留部分产能，难以弥补硫磺供给缺口。
- 磷肥需求平稳增长
磷肥是硫酸最大下游，世界肥料协会预测 2025-2029 年全球磷肥需求复合增速 1-2%，非洲、中东磷肥产能持续扩张，带动基础用酸需求稳定上升。
- 新能源领域需求高增
- 磷酸铁：2024 年产量 189 万吨，同比增长 31%，新能源车与储能需求驱动产能持续释放，耗酸需求同步增加。
- 碳酸锂：2024 年全球产量 125 万吨，同比增长 22.21%，锂辉石、锂云母制备过程需大量硫酸。
- 印尼高压酸浸项目：2025-2026 年将释放 30 万金属吨镍产能，每金属吨镍耗酸约 30 吨，成为硫磺需求重要增量。
- 传统化工需求稳健
钛白粉、己内酰胺等化工品产量保持稳定，耗酸需求为硫磺市场提供基础支撑，2024 年我国己内酰胺产量 601 万吨，2025 年前 11 个月同比增长 12.6%。
- 供应端：产能集中，进口依赖度高
- 产能分布：2024 年国内硫磺产能 1678.95 万吨，中国石化（834 万吨）、中国石油（368 万吨）、荣盛石化（121 万吨）为主要产能持有者，行业集中度高。
- 产量与进口：2024 年产量 1106.74 万吨，进口 995.23 万吨，进口依赖度 47%；2025 年前 10 月产量 972 万吨（同比 + 6.5%），进口 870 万吨（同比 + 2.2%），供应增速平缓。
- 需求端：消费持续增长
2024 年国内硫磺表观消费量 2101.6 万吨，同比增长 8.61%；2025 年前 10 月达 1841 万吨（同比 + 4.4%），预计全年 2161.2 万吨。硫酸需求为核心拉动，2024 年国内硫酸产量 1.20 亿吨，其中硫磺制酸占比 42.5%，2025-2027 年硫酸需求增速预计维持 3.5%-5.6%。
- 供需平衡预测
2026-2027 年国内硫磺将出现供需缺口（分别为 7.89 万吨、8.17 万吨），叠加全球供需偏紧，价格上涨动力充足。
- 投资建议
推荐关注具备较大炼化产能及高硫天然气资源的企业，如中国石油（601857.SH），其 2025 年预测 EPS 0.93 元，PE 10.6 倍，估值具备吸引力。
- 风险提示
宏观经济不及预期导致下游需求疲软；磷肥及新能源领域需求增速低于预期；行业新增产能投放超预期；技术进步降低硫酸消费需求。
