本报告由信达证券发布，聚焦居民供热行业发展现状、盈利影响因素、优质企业标的及未来趋势，为行业投资与发展提供权威参考。
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- 行业基础：供热属公用事业，以集中供热为主，2024 年全国集中供热面积达 120.94 亿平方米，2010-2024 年复合增速 7.6%，住宅占比 76%。热源以燃煤为主（占比超 70%），供热介质以热水为主（占比近 85%），区域分布集中于山东、东北等北方省份。
- 竞争格局：具有区域排他性，竞争分散，无全国性龙头，企业多通过扩大供热面积提升市占率，城镇项目以 BOT 模式为主。
- 价格改革：改革历时超 20 年，2025 年《关于完善价格治理机制的意见》推动市场化深化，定价遵循 “准许成本 + 合理收益” 原则，三年一核价。2025 年多地启动调价，未来涨价成趋势。
- 价格端：地区差异显著，北京单位供热价格全国最高，部分城市超十年未调价。2025 年以来，河北新乐、陕西临潼等多地调涨热价，涨幅 3.7%-22.2%。
- 成本端：燃料成本占总成本 60%，与企业盈利负相关。联美控股等通过选用褐煤、长协采购、管网精细化管理等控制成本，毛利率显著高于同行。
- 现金流：供热费预收制下，企业现金流充裕，多数样本企业合同负债占总收入 40% 左右，净利润现金含量超 100%，政府补助为部分企业重要盈利补充。
- 联美控股：沈阳地区龙头，精细化管理突出，毛利率常年超 20%。2024 年净利润现金含量近 200%，大股东持股 70%，分红回购占归母净利润 137%。
- 京能热力：背靠北京国资委，供热毛利率 15%-20%，2024 年分红比例 40%。母公司承诺 2027 年前解决同业竞争，有望注入优质资产。
- 金房能源：北京地区企业，供热主业盈利稳定，毛利率 20%-25%，2024 年收现比 101%，净现比 479%，账面资金充裕。
- 哈投股份：哈尔滨国资委控股，供热 + 证券双业务驱动，当地热价十年未调，有望受益价格改革，2024 年供热业务收入占比 56%。
- 投资建议：看好价格市场化改革带来的盈利改善，重点关注成本控制能力强、经营效率优的企业，推荐联美控股、京能热力、金房能源、哈投股份。
- 风险提示：居民热价调整不及预期、燃料价格上涨超预期、安全生产风险。
